近段时间，市场传闻频频，投资者面对海量的信息，有些无所适从。一方面，我们可以从最新的新闻，读出中央对地产问题的察觉，也看到一次次政策的推进，另一方面，政策的落实和效果又不如预期，很多地产公司利息支付出现困难，也新增了几个展期的主体。
我们邀请专家，一起交流当前地产业的3条主线，帮助大家梳理地产众多消息中的重要线索，也为市场和政策下一步的走势做出预测。
主持人：在当前的局势下，市场预期不断受挫，但是关于政策和企业的新闻纷纷扰扰。我们想知道您是如何梳理出行业主线的？
在我看来，现在行业里有两种比较极端的观点，一种是速胜论，比如3月份二线城市调控放松，股票市场大涨，还有6月份高频销售数据改善之后，市场一度将销售环比改善等同于行业信用修复，所以导致市场对地产行业产生过度信心。而另一种观点，就是对行业过度悲观，觉得只要不是纯正国企，开发商都要走向违约，以至于很多资质较好的地产债，1年内到期的债券被砸到60-80元。
所以，我建议大家保持一个冷静和中性的观点，不惧怕行业出现的利空，也不忽视酝酿的利好，有一种持久战的思维看待地产行业经营和投资。在这里，我想提出我当前对地产行业梳理出的三条主线——寻找增量资金、突破边际政策和个体风险出清。
主持人：专家您能否详细给我们这三条主线？让我们从寻找增量资金开始。
我一直说过，地产行业面临三重压力，需求收缩、供给冲击和预期转弱，而三重压力本质上是一个三体问题，找不到均衡点，很难靠单单政策提振需求来改变行业，必须要配套供给的改善，才能让销售反弹持续。而银行等金融机构的预期，更是决定了企业的命脉。但是你仔细观察，就可以发现，需求、供给、预期的三大问题，本质上都是在等待增量资金。
至于这个增量资金怎么来，就是一个行业共性的问题。比如年初市场上预期很高的国企并购和AMC纾困，并没有为行业产生实质的增量资金，因为国企央企和AMC都并不看好通过收并购形势购入资产，也不看好未来地产资产的流动性。而当保交付问题摆上台面，大量项目停工后，市场就更加担心，如果没有增量资金，行业里的烂尾项目该如何处置？
最近郑州倒是有通过棚改统借统还等方式，化解存量资产问题，甚至可以把一些烂尾楼盘认定成待拆迁的项目。但是如果一个项目没有可售货值，那么烂尾部分的处置就无从进行。核心的问题就摆在面前，钱从哪里来？
主持人：确实如专家所说，我们最近看到地产很多的纾困方案，第一个想到的问题就是钱从哪里来？那您如何看待？
说到纾困，核心的一大问题是，纾困本身并不是一个好生意。
因为我们面临纾困的项目，本身就是建设和去化有一定问题，甚至还隐藏了股权或者质量的风险。如果烂尾楼盘没有可售货值，纾困资金的回报就缺乏来源。而纾困项目如果准备从资产处置获得收益，那么现在行业整体的不景气，也加大了资产处置的难度。纾困资金的回报周期和回报率都堪忧。
首先就是担心，市场对纾困基金会不会热情有限。从算政治账的角度，自然是有参与的责任，但是从经济账上，能否算得过来？
所以我也认同，所有纾困基金，一定要是货币端发力，然后靠货币端的增量向信用投放传导，这样才可行。
主持人：那过往的棚改货币化安置，就是从央行的PSL开始，经过国开行的棚改专项贷款进入地方，实现了货币端和财政端发力的结合。您觉得棚改货币化的模式，是否是地产获取增量资金的范本？
2014年开始的央行PSL到国开行再到地方政府推动的棚改货币化，就是近十年来地产行业增量资金获取的典范，也是很顺畅完成了从宏观流动性增量向微观信贷投放的传导，而且央行货币增量、地方政府财政支持和政策性金融配套，是最佳的增量资金组合。但是最近这周郑州探讨的模式，跟过往周期的棚改货币化不同，更多追求的是市场化的借贷，比如省级单位负责统借统还，比如推动房企退出项目，比如推动存量资产处置，就跟过往从上而下的资金增量不同。
而现在的时间点，城镇化进展变慢，三四线实际新增需求有限，宏观杠杆率也超过当年，需求端和供给端都不具备全面重新开启央行资金进入棚改货币化的条件。但是郑州模式的探索，也是积极在地方层面寻找增量资金的尝试，包括郑州市领导提到的国开行支持房票安置的3000亿资金，虽然尚未完全落地，但总是给人一些希望。
整体上看，郑州推动棚改制度改变，是明显在探索获取增量资金，但是市场化的募集要求回报更高，也要求更短的回收期，这都是纾困和棚改货币化无法提供的。
当然，销售回款是行业重要的增量资金，但是需求端的变化比较快，买房的资格门槛、买房的能力和买房的意愿，都是摆在我们前端的问题。而资金的后端，预售资金监管的优化，也是我们绕不开的。戳这里了解渠道管家，提升全渠道带客量
首先讲买房资格，目前各地调控政策逐渐打开，政治局会议也专门强调各地要尝试工具箱，但是买房能力方面，整个居民收入的情况不容乐观，而且对未来收入的预期也不佳。说到买房意愿，很多人提到了房价上涨预期，其实，不需要有太强的房价上涨预期，只要房价保持稳定略增，但是一定要保证交付，就能维护住刚需的买房意愿。同时我们要注意到，目前调控政策宽松进入深水区，如果接下来仅仅有量变的政策，缺乏政策突破，就无法进一步提振需求。而按揭利率的下行，并没有直接带来销售明显提振，也说明需求端对于利率变化的敏感度也有所下降。
而销售端的增量资金，不仅仅要考虑合约销售，还要考虑资金到位和预售资金监管。4月份政治局会议，专门提到了“优化预售资金监管”，7月份却没有提到。在当前保交付压力更大的情况下，预售资金监管也很难明显放松。
主持人：刚才专家提到，地方要充分使用政策工具箱。我们看到您讲的地产业3条主线的第二条，就是突破边际政策。我们想知道为什么您觉得突破政策是行业主线？
去年9月份的时候，野村首席经济学家陆挺博士，提到了地产行业面临沃尔克时刻，也就是为了控制地产行业风险和推动地产行业转型，要牺牲地产行业的增长，而且政策不会轻易放松。其实，沃尔克时刻的思路，确实跟2017-2021年的整体大周期相符，只是进入2022年，行业政策也发生了明显转变，二线城市开始放松调控。
只是到目前为止，市场对政策放松的结果并不满意，销售虽然短期触底，但是反弹速度太慢，百强房企基本上同比增速都是在-50%左右，很多城市，比如郑州，并没有在销售和后续土拍中，看到调控放松带来的改善。另外，虽然有90多个城市发布了160多条调控放松政策，但是基本上一线城市仅仅是落户有所放开，购房限制依然严格。
而融资方面，虽然央行4月份提出支持房地产开发企业合理融资需求，但是民企仍然大量展期和违约，甚至个别民企在国企入股后，仍然继续展期。
所以，如果不边际上继续突破政策，行业的预期还是僵化的，只能慢慢靠基本面的修复，很多企业走向展期也是无法逆转。
主持人：那您觉得政策端的核心问题是什么？或者说我们如何做政策的研究？
我觉得核心两个问题，第一，政策工具箱还有哪些可以使用？或者从中央到地方，对于政策突破的接受底线在哪里？比如一线城市限购适度打开？比如地产股权融资恢复？比如民企开发商得到贷款便利？
而另一个问题，就是政策是否是普惠性质的。我们知道，当政策的推进，会按照企业分化、资质分化来推进，那么在目前的行业环境下，也就是国企央企得益，民企很难获得融资方面的支持。能否在货币端到信用端传导的疏通之外，凿通国企和民企的资金屏障，让民企也适度享受到宽信用的资金，这也是政策面临的一个大考验。
主持人：最后我们来聊聊第三条主线，个体风险出清。您觉得，个体风险出清，是地产行业进入新常态的必备条件，这是为什么？
我的观点是，个体风险出清、地产风险和金融风险解绑、房企积极自救，是地产新常态建立的三个必要条件。只有个体风险出清，才能让行业的预期稳定。
很多地产公司展期之后，销售出现大量问题，甚至跟银行的按揭合作也不稳定，也难以获得新增融资，所以如果行业持续无法完成风险出清，金融机构就不敢恢复对地产正常的资金投放。
此外，我们现在就处在一个地产供给侧改革的阶段，很多地产公司，之前大量非标融资，高杠杆超融超售，资金监管混乱，供应链管理不足，这样的公司就是要面临产能淘汰的。其实我非常建议大家复盘一下2015年左右开始的供给侧改革，特别是钢铁和有色金属领域的，对我们理解地产行业信用波动和集中度变化，有着非常大的帮助。
